报告出品/作者：东北证券、李慧 以下为报告原文节选 ------ 1.日本灵活用工市场发展 1.1.历史背景：经济危机和就业结构变化催生派遣用工需求 在人力资源市场供求关系发展中，经济增长和产业结构变化往往起到关键性作用，20世纪70年代即日本经济增速重要换挡期灵活用工开始萌芽。灵活用工主要解决阶段性突然增加的员工需求，在国际上灵活用工的含义广泛，包含劳务派遣、外包用工、临时工等非正式性用工形式，在日本灵活用工被称为劳动者派遣（LaborDispatch，其模式与我国的灵活用工类似）。1986年开始，劳务派遣作为合法合规的雇佣形式进入全新的高速增长阶段，日本灵活用工的市场规模二十余年内增长至7.8万亿日元（折合人民币0.49万亿元）/1986-2008年CAGR为18%，此后增速回落，灵活用工市场规模稳定在6万亿日元上下（折合人民币0.38万亿元）。 在经济环境变化的大背景下，日本众多企业面临经营危机，劳动力供求关系发生转变，企业对于临时性、非正式雇佣需求激增，大量使用不规范的劳务派遣员工，直接推动了人力资源服务行业的快速发展。20世纪70年代前，日本经济处于高速增长阶段，劳动力供不应求，日本推行“终生雇佣制”提升劳动力队伍的稳定性。在人口增长和基础设施大力投建的经济高增阶段，日本政府忽略了经济增长导致的负面问题，日本的产能过剩、环境污染过重、房地产价格泡沫过多等弊端在70年代初期达到顶峰，企业裁员频发，企业开始逐步抛弃“终身雇佣制”，大量使用临时性的非正式雇佣。与此同时，1973年全球石油危机触发了二战后最严重的全球经济危机，石油危机使得日本失去了廉价能源供应，日本不得不寻求产业结构转型，大力发展知识密集型产业，建筑业、制造业等基础建设产业从业人数占比持续下降，信息通讯、批发零售、医疗保健等行业就业需求增长。 20世纪90年代日本劳动参与率出现拐点，劳动力人数增长停滞，人口老龄化趋势进一步推动灵活用工发展。按照联合国对“老龄化社会和老龄社会”的定义，一个国家或地区范围内的65岁及以上老年人口占总人口数量的比例超过7%，就进入了老龄化社会。日本在1970年老龄人口比例达到7%，即进入了老龄化国家行列，在1994年比例超过14%，即进入老龄社会。日本65岁以上老年人口数量持续扩大，从1968-2021年65岁以上老年人口占总人口比重从2.12%上升至13.63%，1999年，该比重已超过老龄化的国际化标准（65岁以上老龄人口占比超过7%）。1995年，日本15-64岁劳动适龄人口达到峰值，此后劳动适龄人口数量逐年递减，至2021年已减少至7468万人，占总人口比重下降至28.13%，劳动力短缺问题明显。0-14岁儿童人数于1978年达到峰值2.77亿人，之后逐年下降，2021年已下降至1.55亿人。日本常住人口出生率大幅降低，劳动人数波动较小，劳动参与率也随之下降，不能满足企业发展的劳动力需求，灵活用工业务应运而生，使得在日本出生率持续下降之时仍能保持较高位的劳动参与率。 1.2.政策护航：法规扶持灵活用工高速规范发展 1972年经济合作与发展组织（OECD）在《对日劳动报告书》中将以“终身雇佣制”为首的“三神器”归纳为支撑日本经济高速增长的关键因素，日本战后的重振与经济的再度腾飞与终身雇佣制密不可分。现代意义上日本的“终身雇佣制”，主要起始于二战后“劳动三法”（工会法、劳动关系调整法、劳动关系基准法）的设立，企业解雇员工的成本非常之高，使得“终身雇佣制”比较顺利地推行。在制度推行后，经济发展带来激增的劳动需求、熟练技术工人与单个企业的高适配度使得企业对稳定雇佣关系更加渴求，促成“终身雇佣制”稳固的地位。在“终身雇佣制”下，从企业成本角度看，整体雇佣环境稳定，为企业节省了周期性的招聘及培训成本，企业对人才的培养也具备更高的投资回报；从企业发展角度看，日本高新技术产业需要熟练度高的技术工人，而工人在稳定的雇佣环境下也更乐意钻研尖端技术，促进技术产业腾飞；从雇员角度看，稳定的工作环境和雇佣制度减少了面临失业的焦虑和技术更新换代的威胁，雇佣对于本职工作的专注度更高。 非正式用工的需求随着经济和社会变化应运而生，“终身雇佣制”无法与企业发展脚步匹配，倒逼日本政府规范非正式雇佣。1985年日本首次立法明确了劳务派遣的合法化并将劳务派遣限定在13个领域，1988年领域限制有所放松；1992年日本泡沫经济使得经济进入停滞状态，企业为了节省企业成本开始大规模使用非正式员工，此后日本政府对于劳务派遣的限制不断放开；1997年国际劳工组织批准了劳务派遣活动第181号公约，进一步增强了日本劳动力市场的弹性；1999年政府对劳务派遣立场转为“原则自由”，劳务派遣的服务领域进一步拓展；2003年日本政府完善职介预定派遣的规定，简化了许可和申请程序，劳务派遣向制造业方向延伸并延长劳动派遣时限，劳动派遣制度初步确立；2007年，规定与长期灵活用工工人签订雇佣合同，保障灵活工人的合法权益，进一步解放了灵活用工市场；2015年，取消对劳务派遣的年数限制，实现市场就业资源的更优配置。 1.3.市场现状：非正式工成日本就业市场主力 日本人力资源服务市场已经进入了成熟阶段，是全球第二大人力资源服务市场。据WEC（世界就业协会）发布的2022年经济报告显示，全球Top5人力资源服务市场分别是美国、日本、英国、德国和澳洲，贡献了全球63%的人力资源服务市场营收份额。日本地区人力资源服务行业发展积极，作为全球第二大人力资源机构市场，日本是2020年唯一实现正增长的地区，人服机构销售额同比增长2%，直接招聘业务同比增长9%，直接驱动了整个亚太区人力资源服务市场的积极发展，亚太区直接招聘业务占全球直接招聘份额的43%，灵活用工业务等同向蓬勃发展。 灵活用工发展成熟，非正式员工目前成为日本劳动市场的重要支撑，近十年非正式员工占比稳定在37%上下。非正式员工的占比在2003年以前经历了快速提升至30%，此后增速放缓，近十年均稳定在37%上下，其中，女性中非正式员工占比高达50%+，远高于男性的20%+，主要因女性工作受到婚育因素的影响高，日本女性面临的就业困难相较于男性更明显，故女性选择灵活就业的比例更高。在此背景下，如Persol等为解决女性就业问题的人力资源服务企业应运而生。目前，非正式员工的占比、灵活用工行业的增速都趋于稳定，在日本劳动市场占据重要地位的行业。 1.4.对比中国：中国正在经历日本历史上的灵活用工腾飞阶段 随着中国经济发展，医疗水平改善，人均寿命不断提升，儿童养育成本提高以及妇女生育观念的变化，中国的人口结构也逐渐发生变化，人口结构向日本的人口结构进行过渡，老龄化问题逐步成为中国亟需解决的社会性问题。1990年到1994年，中国0-14岁儿童人数不断增加，1995年至2014年，0-14岁儿童人数呈现逐年下降的趋势，从1995年的3.22亿人下降至2014年的2.27亿人；2015年，为缓解“少子化”问题激发的老龄化问题，中国全面放开“二孩”政策，政策导致0-14岁儿童总数出现了短暂的上升，但此趋势仅持续了5年，2021年开始，0-14岁儿童总数再次出现回落，由2020年的2.53亿人回落至2021年的2.47亿人。伴随着“少子化”问题，中国的“长寿化”趋势也进一步加深了老龄化问题。1990年后，中国65岁以上老年人口总数呈现增加的趋势，2021年已超过2亿人，65岁以上老年人口占总人口比重从1990年的5.57%上升至2021年的14.20%，超过日本的13.63%。2015年后，随着老龄化程度愈趋严重，中国15-64岁劳动适龄人口总数开始逐年下降，劳动力出现短缺问题，企业“用工难”问题变得突出。为解决老龄化严重以及劳动力短缺导致的企业“用工难”问题，灵活用工行业开始蓬勃发展。随着老年化程度的不断加深，灵活用工行业的市场前景将进一步扩大。 从GDP增速的变化模式上看，中国正在重复日本经济发展史上的对应阶段。中国GDP增速从2010年的10.64%持续下行，中国经济由高速增长期进入稳健增长期，经济迈入换挡阶段，与日本GDP增速的模式颇为相似——日本GDP增速于19世纪60年代保持高速增长的态势，70年代中期开始持续下滑，进入3%-5%左右的稳定增长期。中国经济正在重复日本经济发展史上的对应阶段。 中国的产业结构转型持续推进，自2012年起服务业超过工业成为中国经济增长的最主要驱动，从全球范围来看，服务业和制造业在灵活用工中占比超过2/3，因此近年来第三产业的崛起成为灵活用工快速发展的主要原因。日本服务业增加值占GDP比重从1970年的52.07%增加至2021年的69.47%，服务业在日本经济发展中的地位持续提升；工业增加值占GDP比重呈现下降趋势，从1970年的42.88%下降至2021年的29.02%；农业从1970年的5.13%下降至2021年的1.04%；工业和农业对日本GDP的贡献逐渐降低。中国农业增加值占GDP比重于1968年达到顶峰，之后持续下降，由1968年的41.64%下降至2021年的7.26%；工业增加值占中国GDP比重在1970-2011年区间呈现波动，总体维持在40%左右，2011年以后，下降趋势明显，从2011年的46.53%下降至2021年的39.43%，工业增加值对中国GDP的贡献逐渐减小。1982年后，服务业增加值占GDP的比重稳步提升，2015年超过50%，2021年已达到53.31%，服务业在中国经济中的地位逐渐提升。 灵活用工的发展初期一般具备一定抗周期性但同样会受到宏观经济波动的影响，发展成熟后转变为显著的顺周期行业。从日本失业率与灵活用工的渗透率（按人数计算）趋势来看，1986-2008年，日本经济泡沫居高不下，失业率一路攀升，经济形式低迷，但灵活用工行业收入却处于超高速增长阶段，22年行业规模增长近40倍，行业渗透率也在2008年达到2.17%的历史高点，表现出抗周期性，在渗透率提升阶段，悲观的就业形势一定程度上促进灵活用工发展，失业率的提升不会带来灵活用工的景气度显著下降。2008年全球经济危机爆发后，非正式员工成为裁员的首选，自此灵活用工增速放缓、渗透率小幅下滑，灵活用工行业迈过高速增长的抗周期阶段，顺周期属性加强。在经济回暖周期灵活用工行业渗透率基本保持在2%上下，趋于稳定且随宏观经济波动。 日本灵活用工市场发展我们发现，在灵活用工高速发展阶段渗透率的提升也会一定程度上受宏观经济周期的扰动，而行业发展成熟后行业的顺周期属性会加强，失业率上升会导致灵活用工渗透率明显下降。目前中国仍处于渗透率提升阶段，在宏观经济增速放缓的背景下展现出灵活用工接受度提升的趋势，短期受到疫情和经济环境的影响增速略有放缓。但现阶段我国正在重复日本灵活用工行业发展的早期阶段，在疫情影响、失业率升高的背景下灵活用工受益于渗透率提升仍然保持着较高的景气度，在我国人口红利消退、用工成本攀升、产业结构转型、用工法规趋严背景下，中国政策对灵活用工行业及灵活就业的扶持力度加大，灵活用工渗透率提升空间大，增长态势有望迅速回归到高速增长轨道上去。 2.日本灵活用工龙头成长之路 日本人力资源服务企业上市公司数量众多，仅次于美国，但在竞争格局、资本市场估值方面仍然是Recruit一家独大的局面。日本截至2021年末市值超过百亿人民币的六家人力资源服务商龙头企业分别依次为Recruit（6356亿）、Persol（442亿）、TechnoPro（211亿）、DIP（131亿）、Outsourcing（110亿）、MEITEC（108亿），从市值及利润规模看，前三家服务商均与其他竞争者拉开了较大的差距，因此除占据绝对垄断地位的Recruit之外，我们选取Persol这一综合型灵活用工服务商和TechnoPro这一细分垂直领域的龙头服务商做分析比较。 技术驱动和兼并收购是人力资源服务商成长的必经之路，日本的这三家企业也不例外，龙头公司通过不断进行的兼并收购及技术创新形成了广泛的业务布局以及各领域超强的竞争优势，多年来实现持续稳健增长，三家服务商业绩端增速均稳定在16-17%，Recruit/Persol/TechonoPro近五年PE（TTM）估值中枢分别为33/23/29倍。从估值角度看，资本市场给予拥有最大流量和资源的平台型巨头Recruit最高的估值，其次基于高端岗位的壁垒给予工程师派遣细分领域的龙头TechnoPro较高估值，对于规模更大的综合型人才派遣服务机构Persol则给予略低于TechnoPro的估值。 2.1.Recruit：以数据为核心，技术支撑高效人岗匹配 2.1.1.校园招聘起家，蝴蝶结模式充分变现平台流量 Recruit技术先行，多线发展，地位稳固。公司成立于1960年，最初依托纸媒传播，专注校园招聘并举办从业资格考试，在1963年Recruit的前身日本招聘中心成立。并随着互联网的普及，传媒方式转变为线上PC端，且开创性地使用IBM1130电脑体系办公，提高效率。20世纪70年代，Recruit以人为本，围绕“人的需求”展开业务，成立RecruitComputerPrint，并开展住宅信息服务。随着1985年日本政府颁发《劳动者派遣法》，灵活用工市场得到解放，Recruit乘风发展，成立RecruitUSAInc.支持日本公司在美国本地招聘，成为公司迈向海外市场的第一步。进入21世纪，Recruit陆续收购美国、欧洲等地的领先招聘公司，深化公司海外市场，并建设SaaS产品解决方案、Airwallet等平台，公司招聘业务向数字化、全球化方向转型。与此同时，Recruit进一步进行业务扩张，一站式解决住房、交友、旅游、美容美发等多种需求，目前已发展成为日本人力资源服务行业的龙头企业，占据日本市场的垄断地位。 Recruit的蝴蝶结商业模式连接用户和企业，实现高效的BC端人岗匹配。公司创造性地利用积累的B端和C端用户，发展B2B2C模式，为客户和用户双方提供新的价值。C端客户在Recruit注册账号之后，可以自如地进行职位搜索、简历投递、面试筛选、签署合同等，因此Recruit可以帮助求职者迅速寻找到适配工作，节省求职者时间成本。同时，Recruit为企业提供咨询和服务，招商B端客户在平台投放广告，帮助企业扩大自身知名度，另外平台吸引劳动者访问网站，帮助企业进行初步人员筛选，辅助签署合同，提高企业雇佣适配员工的可能性。Recruit作为中间媒介实现BC端的高效匹配，同时获得会员收入以及广告收入，实现多方共赢。 2.1.2.灵活用工支撑业绩，海外业务占比持续提升 Recruit灵活用工业务（Staffing）依托收购，达成全球化布局。日本灵活用工业务由RecruitStaffing和StaffService两家子公司支撑，分别聚焦于大型企业和中小企业，互相补足，实现业务协同效应。海外业务方面，Recuit主要布局在欧洲、美国和澳洲，2010年收购美国人力资源公司CSI，开启了Recruit全球并购的篇章。2014年上市融资后，布局人力资源市场饱和度较低的地区，逐步收购了Staffmark、Advantage等北美企业，Peoplebank、ChandlerMacleod等澳洲企业，以及欧洲企业USGPeople，实现全球化的业务布局。国内业务与海外业务互相背书，加快Recruit品牌建设进程，Recruit灵活用工业务市场地位稳固。Recruit看准市场需求，基于候选人的职业经验提供向客户推荐，采取工作量收费模式，为临时就业者提供工作机会，并与其签署劳动合同，同时公司将B端客户与劳动人员进行匹配，与B端客户签署灵活用工协议并收取用工费用，贡献公司主要营收。 人力资源技术业务（HRTechnology）业务蓬勃发展，依托尖端技术提高匹配效率，定位全球化布局。Recruit通过收购Indeed（2012年收购）和Glassdoor（2018年收购）两大发展成熟的招聘平台支撑人力资源技术业务版块的发展，利用尖端的技术解决方案帮助求职者和雇主进行匹配。Indeed和Glassdoor为求职者和雇佣者提供广泛的资源，形成了一种高效的Pay-for-performance职位广告定价模型提供可观收入。 Indeed业务围绕求职者展开，免费提供职位信息，为数百万人求职者提供工作机会，精准的收费模式和人才匹配的高效率，促使人力资源技术业务营收节节攀升。Indeed允许企业向平台投放广告，运用算法匹配使广告在求职者搜索关联的招聘广告时自动显示，目前已经Indeed为60国家的求职者提供招聘信息，每月的独立访问量超过3亿，拥有2.25亿候选人简历资源，积累7亿+的打分和点评数量。 公司精简架构，灵活用工、人力资源技术和市场信息三大版块推动长足发展。公司的核心主业是灵活用工业务，2012-2020财年营收占比持续维持在50%以上，为国内和海外企业寻找灵活用工人才，2016财年之后虽然营收占比略有下降，但仍为Recruit的主营业务；营业收入和息税前利润情况稳定，2020财年受疫情等负外部性影响小幅下降，但2021财年日本人力资源行业复苏势头强劲，营收环比增长14.93%，息税前利润环比增长22.25%，员工数量占比32.80%。人力资源技术业务，由原本人力资源媒体业务演变而来，营收占比稳定上升，截止2021财年，已成为Recruit第二大业务，营业收入和息税前利润方面持续上升，2020财年至2021财年Indeed和Glassdoor等在线平台成为世界领先工作搜索引擎，营收上升情况尤为显著，同比增长104%，息税前利润更是增长三倍以上，员工数量占比25.50%，目前已是Recruit增速最快的业务版块。市场信息业务，自2016财年开始营收占比不断下降，但仍维持在20%以上，营业收入和息税前利润在2019财年达到峰值之后有所下降，但稳定贡献息税前利润千亿以上。 报告合集专题一览X由【报告派】定期整理更新 互联网/媒体/游戏/教育/培训/ 互联网/媒体/游戏/教育/培训/
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